搞懂“危”，抓住“机”

今天的人们已经认识到，金融崩溃会拖垮整个经济。2008年爆发的国际金融危机和2010年爆发的欧洲主权债务危机，就是其中两个典型案例。与几十年前发生的那些区域性金融危机不同，这两次危机不仅仅局限于资产价格的剧烈波动，也不仅仅表现为金融市场的巨大损失，甚至受到其困扰的也不限于危机发源地或者那些金融体系不完善、经济运行脆弱的经济体——“事实上，这两次金融崩溃都是宏观金融危机，给全世界的家庭都带来了经济困难”。

“宏观金融危机”，正是德国经济学家马库斯·布伦纳梅尔和葡萄牙经济学家里卡多·雷斯在其新作《危机经济学》中着重阐述的概念。

两位经济学家在导论中吐槽：“以往，金融学家和宏观经济学家之间似乎存在某种‘天然’的分工：金融学家花了很多精力试图理解金融市场的狂热和恐慌，而宏观经济学家则总是忙于理解大衰退和大萧条。”但实际上，许多危机处于宏观经济学和金融学研究的交叉领域，尤其是进入21世纪，这一表征更加明显。

金融市场复杂得令人眼花缭乱。在不同区域、不同领域的金融市场上，人们总在与不同的交易对手交易不同的资产。在这个过程中，资产价格有所波动是再自然不过的。

但金融危机远不止于此。金融危机是在同一个时期多个金融市场同时出现相同的亏损模式：一个角落的坏消息迅速蔓延到其他角落；一家金融机构的失败很快传导至其他金融机构，引起多米诺骨牌效应。

宏观金融崩溃比一般的金融危机还要严重。按照作者的说法，当金融危机蔓延到实体经济，并在重创实体经济后反过来加剧金融危机时，就会发生宏观金融崩溃。这种危机伴随着急剧而深刻的衰退，其后果通常包括无数人失业和民众收入的普遍下降。

以此标准来衡量2008年国际金融危机和2010年欧债危机可以看到，二者都是妥妥的宏观金融崩溃。从阿根廷到土耳其再到黎巴嫩，在许许多多看起来与这两场宏观金融崩溃毫不相关的国家，国民经济都面临巨大压力，民众幸福感也显著下降。

作者认为，宏观金融危机的源头或主要放大器都在金融市场上，因此，要解决问题，最直接也最有效的切入点必然在金融市场上。其中，对金融泡沫的治理尤为关键。

金融泡沫的形成机理其实非常简单，它和资产的基本面价值无关，只要人们相信自己可以以高于入手价格的价格将其转让给他人时，泡沫就会出现。对于类似的投机行为，主管机构可以采取多种策略，但大体脱不开宣传和监管两个范畴。前者是要告诉公众，泡沫已经出现，继续下去就是“玩火”；后者则重在约束，尤其是对于基金等大笔款项的进出要有一定限制。

如果没能来得及在泡沫还小的时候将其戳破，阻止其爆裂的恶果蔓延到实体经济，那么之后的治理会麻烦许多，代价也会大很多。

1929年至1933年，美国经历了历史上最严重的经济衰退，史称“大萧条”。1929年10月，美国股市大崩盘，道琼斯工业平均指数在短短5天时间内就跌去了25%的市值，一直到1954年才恢复元气。由于大量投资者加了杠杆，投资者损失也通过贷款逾期的方式传导给银行体系，至1933年，1929年还正常运营的银行中只有约一半依旧存活。在宏观经济层面，美国工业产出连续4年下降，下降幅度根据行业和测算方法的不同略有差别，但大体都在30%至40%之间。

因为破坏性极强、影响面极广，时至今日，大萧条依然被视作金融危机的典型案例。由于财政政策在结束大萧条的过程中发挥了重要作用，许多人于是将财政支出，包括其可能带来的财政赤字增加，视作解决问题的灵丹妙药。

当然，在复苏的过程中，货币政策也可以发挥很大作用。只不过，和立竿见影的财政政策相比，货币政策需要更长的传导链条，因而起效比较慢，看起来也没那么起眼。

在许多国家，中央银行都承担了双重使命，既要控制失业率，又要维持通胀不要过于偏离目标水平，这个目标通常设定为2%。

当一个国家陷入经济衰退，央行的“标准操作”是降息。降息意味着融资成本降低，这一方面可以刺激企业增加投资，另一方面也可以刺激家庭增加支出，从而提高社会总需求。而需求的上升又会以价格信号的方式反馈给供给端，于是生产和就业也稳定下来了。

过去，中央银行降息的传统方法是降低银行间隔夜拆借利率。不过，自从2010年欧债危机爆发以来，各国央行普遍发现，仅靠银行间市场操作，力度有点不够，于是所谓的“非常规货币政策”开始走向世界金融舞台中央。

中央银行通常被称为“银行的最后贷款人”，也即要在银行资金不足的时候站出来补上缺口。这就是中央银行创建准备金的理由。国际金融危机爆发以来，许多国家的央行调整了准备金政策工具，从单纯要求创建准备金调整为对准备金收取利息，并从均衡时的稀缺准备金改为充足准备金。这一规则被称为“准备金饱和”，在金融危机期间即准备金需求增加时尤其好用。

另一个如今已经非常“常规”的非常规货币政策是大名鼎鼎的量化宽松，即央行通过购买长期国债等方式，向出售债券的银行的准备金账户注入资金。这一操作的原理是，增加长债需求以提高其价格，从而降低投资者要求的风险补偿，压低国债收益率，进而压低利率水平。

准备金饱和与量化宽松的结合意味着，许多央行如今的资产负债表构成已经与世纪之交时大不相同了。一方面，准备金饱和规则必然会导致央行资产负债表扩张，因为准备金是中央银行的负债；另一方面，量化宽松会使得中央银行在负债端的隔夜准备金与资产端的长期债券间形成期限错配。这确实会带来一些副作用，因而在经济运行正常的时期很少有人主动为之，不过当金融危机汹汹而来，央行能做的自然也只能是“两害相权取其轻”。

最后还有一点不得不提，那就是信心。

每次危机爆发之后，相关国家的政府及经济主管部门恐怕都会对“无力感”的感受更深一层。毕竟，市场信心刚刚受到打击，哪怕是没有受到损失的投资者也经受了一轮惊吓，正是需要平复一下心情的时候。此时此刻，哪怕有实打实的政策利好摆在眼前，许多人也会先保持观望。

其实，何止是金融，整个经济体系都是一个与信心有关的故事。没有信心，危机不会自然而然地过去；有了信心，一切才皆有可能。

这就是《危机经济学》试图告诉读者的道理：

危机能彻底消灭吗？不能。

那该怎么办？搞懂它，然后，搞定它。（作者：肖 瀚 来源：经济日报）